基于历史复盘和模型推演大宗涨价持续性和幅度

下面是小编为大家整理的基于历史复盘和模型推演大宗涨价持续性和幅度,供大家参考。

　目

　录 1.

　前言：再通胀交易回顾 ——2020

　年

　9

　月率先提出，持续看好

　 ...... 3

　2.

　全球经济三箭齐发，疫苗接种和拜登刺激方案为大宗涨价再添薪火

　 3

　3.

　主要品类供需平衡偏紧， 2021

　年商品涨价有基本面支撑

　 .............. 4

　3.1.

　石油及化工——OPE C

　维持当前产量则石油将出现供需缺口

　...... 5 3.2.

　基本金属——整体维持紧平衡

　.......................................................... 6 3.3.

　大豆——库存低位，需求预期上调

　.................................................. 7 4.

　复盘大宗商品周期 —— 持续时间或达

　1.5

　年

　.................................... 8

　4.1.

　当前或处于 10 年大宗商品调整期后的新起点

　................................ 8 4.2.

　对比三个阶段，大宗商品行情或至少持续到 2021 年年底

　............ 9 5.

　ARDL-ECM

　模型测算 —— 大宗全年或有

　20% 左右上涨空间

　 ..... 10

　6.

　风险提示

　 ............................................................................................ 12

　1. 前言：再通胀交易回顾——2020 年

　9 月率先提出，持续看好 基于对全球复苏前景的研判，我们在 2020 年 9 月即提出了再通胀交易的主题， 推出了框架性报告《再通胀交易

　ARDL-ECM

　模型：首推能源和农产品》，提出 大宗商品到 2021 年 6 月整体涨幅有望超过 23%。后续又多次及时跟踪大宗涨价 情况进行点评并召开电话会议，在 2021

　年年度策略会上我们又再次强调大宗涨 价的机会，提示到 2021 年 6 月大宗整体涨价幅度或进一步提升到 49%。站在 2021年开年，面对大宗价格的快速上涨，我们再次进行系统的评估，以研判大宗涨价的持续性和幅度。

　表

　1：2020 年 9 月率先提出再通胀交易并持续推荐

　2020年9月

　《再通胀交易ARDL-ECM模型：首推能源和农产品》

　提出再通胀主题，建立大宗分析框架和预测模型，提示涨价机会

　2020年9月

　《再通胀交易-农产品的哪些品种机会最大》

　强调农产品中油脂和玉米价格强势

　2020年12月

　《交易全球复苏和温和再通胀——2021年全球经济形势和资产配置展望》

　全球复苏三支箭及大宗商品涨价持续性强

　2020年12月

　《2021年全球经济形势和资产配置展望·宏观：交易全

　全球复苏三支箭及大宗商品涨价持续性强

　球复苏和温和再通胀》

　2020年12月

　《“黑金”时代

　大宗机会几何》

　强调大宗商品短期上涨或过快，但2021年上半年仍有空间。

　2020年12月

　“黑金时代”，大宗商品机会几何？-电话会议

　强调大宗商品短期上涨或过快，但2021年上半

　年仍有空间。

　20201年1月

　全方位解读春季躁动与对话全球涨价-电话会议

　邀请期货公司分析师共同解读石化、基础化工与有色等涨价机会

　数据来源：国泰君安证券研究

　 2. 全球经济三箭齐发，疫苗接种和拜登刺激方案为大宗涨价再添薪火 拜登上台并形成“蓝色浪潮”，1.9 万亿刺激方案预期 2021 年 3 月推出。此外， 美国疫苗接种及全球疫情均好于预期，给全球复苏再添薪火。我们此前提出了全 球复苏的三只箭，分别为居民储蓄存款大幅度上升，奠定了消费的基础。消费进一步刺激了补库存需求，库存周期要延续到 2021 年 2 季度。同时，全球的朱格 拉周期在产能紧张的格局下也有望开启。三箭齐发奠定了 2021

　年全球复苏的坚定基础，也构成了大宗商品涨价的基础。

　时间

　报告 / 电话会议

　主要观点

　图

　1：美国疫苗接种好于预期 图

　2：产能利用率提升，推动全球朱格拉周期开启

　数据来源：

　w ind，国泰君安证券研究 数据来源：

　w ind，国泰君安证券研究

　展望未来，拜登的基建计划将被提上日程，有望成为市场关注焦点。早在 2020 年总统竞选阶段，拜登就提出了高达 2

　万亿美元的“气候与基建计划”，支持扩大国内基础设施投资，尤其是与绿色经济相关的基建。随着疫情救助政策的大概率落地，基建计划将被提上日程，将成为推升经济的新动能。

　表

　2：疫情救助政策落地后，拜登的基建计划将被提上日程

　 绿色基建 清洁能源技术研发、能源利用效率 4000 10年 低学校基础设施现代化改造 1000

　— 高 传统基建

　“公平”基建

　 美国制造 公路、道路、桥梁

　500

　1年

　高大型水利、交通、能源工程

　400

　 10年

　高

　港口、内河航道、隧道等货运基建

　 42

　 每年

　高农村宽带建设、接入推广与安装

　 200

　 —

　 中贫困地区交通通勤状况改善

　100

　 10年

　中

　贫困城市创新复兴基金 100

　—

　 中 低收入社区制造业税收抵免 100 5年 中 低收入地区新市场税收抵免

　50

　每年

　中五个城市试用新计划策略和智慧城市技术

　10

　每年

　中各州鼓励小企业创业 50

　—

　中 小企业信贷计划 30 5年

　中 AI、先进材料、生物技术等高新技术研发

　 3000 4年

　高对美国清洁能源、基建材料等的政府采购

　 4000 4年

　中 数据来源：拜登竞选官网，国泰君安证券研究

　3. 主要品类供需平衡偏紧，2021 年商品涨价有基本面支撑 本文主要选取工业金属、能化代表性品种铜、铝、镍、石油、苯乙烯（汽车产业链）、PVC（地产基建产业链）的供需平衡情况来做基本面的分析，贵金属主要受到金融属性的影响，不做单独基本面分析。此外，农产品方面选取了大豆。整体看供需平衡方面石化边际偏紧、金属方面铜供应偏紧，铝镍维持紧平衡。

　项目 内容 投资金额（亿美元）

　年限 国会通过可能性

　表

　3：主要能化和基本金属供需平衡表

　能化 石油（万桶 / 日）

　苯乙烯 ( 万吨）

　P V C ( 万吨）

　2019

　2020E

　2021E

　2019

　2020E

　2021E

　2019

　 2020E

　2021E

　需求 9998 9026 9664 2890 3080 3300

　4700 4900 5100 供给 7046 6774 6301 2983.5 3085.5 3391.5

　4675 4760 4930 缺口 -2952 -2252 -3363 93.5 5.5 91.5

　-25 -140 -170 基本金属 铜（万吨）

　铝（万吨）

　镍（万吨）

　2019

　 2020E

　2021E

　2019

　 2020E

　2021E

　2019

　 2020E

　 2021E

　 需求

　2443 2449 2475

　6227 6477 6784

　241

　237

　252 供给

　2406 2452 2469

　6296 6632 6894

　240

　242

　258 缺口

　-37 3 -6

　69 155 110

　-1

　5

　6 数据来源：

　IEA 、 OP EC、 EIA 、隆众资讯、Independent Commodity Intelligence S ervice s 、国际铝协会、澳洲工信部、世界金属统计局，国泰君安证券研究 注：石油供应缺口为非 OP EC 产量的供应缺口， OP EC 历史最高实现产量为 3440 万桶/日，2021 年 1 月为 2550 万桶/日苯乙烯和 PVC

　按照 85%的偏高产能利用率根据产能推算供给 感谢国泰君安期货产业服务研究所高级分析师黄柳楠、张弛等的支持

　3.1.

　石油及化工 —— O PEC

　维持当前产量则石油将出现供需缺口 （1）

　石油 综合主要能源协会和机构—— IEA （ International

　 Energy

　 Agency ）， OPEC （Organization of the Petroleum Exporting Countries）和 EIA（Energe Information Adminstration）的最新预测报告， 需求端：IEA，OPEC 和 EIA 显示 2021 年的需求增长保持一致。

　 IEA 预测由于疫苗推出，全球经济复苏，需求同比增长 545 万桶/日。

　 OPEC：预测 2021 年需求将同比增长 590 万桶/日。

　 EIA：预测 2021 年需求同比增长 556 万桶/日。

　基于此，IEA，OPEC 和 EIA 对世界绝对需求的估计现在分别为 9664

　万桶/日， 9591 万桶/日和 9777 万桶/日。

　 供给端：IEA，OPEC 和 EIA 预测 2021 年非欧佩克的石油供应增长将更高。以绝对值计算，IEA，OPEC 和 EIA 预测 2021 年非欧佩克国家的石油供应分别为 6361万桶/日和 6353 万桶/日，以及 6489 万桶/日。

　表

　4：非 OPEC 产能缺口明显

　需求

　 供给

　差额 百万桶/日 增长 总额 增长 总额

　I EA 5.45 96.64 0.58 63.61 33.03 OPEC 5.90 95.91 0.85 63.53 32.38 EI A 5.56 97.77 1.22 64.89 32.88 数据来源：

　IEA ， OP EC， EIA ，国泰君安证券研究

　 以上预测显示，非 OPEC 对全球的能源供应的缺口约为 3303、3238、3288 万桶/日。而当前在减产的情况下 OPEC 的产出在 2021 年 1 月为 2550 万桶/日，有一定的供需缺口。考虑后续 OPEC 全面恢复生产，其产出的高点在 2016 年 9 月，产出量为 3344 万桶/日，基本可以覆盖非 OPEC 的供应缺口。基于此，当前的石油供求格局是相对紧张的，石油价格的上涨具有基本面的基础。

　 图

　3：OPEC 恢复供应后产能依旧相对紧张

　 数据来源：

　w ind，国泰君安证券研究

　（2）

　苯乙烯 尽管当前全球供应显示略有盈余，但是欧美的产能近期受到疫情和寒潮的影响而供应不足，导致价格飙升。2021 年以来，欧洲最大苯乙烯生产厂在荷兰发生计划外停工，促使价格上涨。LyondeLLBaseLL 和科思创在荷兰共同拥有的 POSM（环氧丙烷-苯乙烯单体）在 2 月 10 日发生事故后处于离线状态，该厂每年生产 68 万 吨的苯乙烯，预计 3 月下旬开始重新运转。美洲地区因冷空气席卷美国墨西哥湾沿岸，导致一系列炼油厂和石化厂（包括数个苯乙烯装置）停工并减产。整体看海外供应不稳定或造成价格上涨。

　（3）

　PVC PVC 下游主要为建筑行业、基础设施行业，与经济发展的关联性较大。2021 年国内的地产和基建需求将会成为影响 PVC 需求的重要变量。此外，与外贸相关的下游行业增速也较快，比如 PVC

　地板近年来一直保持 20%以上的增速。整体看， PVC 尽管近年来产能有所扩张，但是供需格局预期依旧偏紧。

　3.2.

　基本金属——整体维持紧平衡 （1）

　铜：智利、秘鲁因疫情供应不足，全球现供需缺口 据 ICSG（International Copper Study Group，国际铜业研究小组）报告显示，2020年前 11 个月全球精铜矿产量为 2239 万吨，同比增长 1.8%，精铜消费量为 2298万吨，同比增长 2.5%，供需缺口达到 59 万吨。

　据 WBMS（World

　Bureau of

　Metal Statistics，世界金属统计局）报告显示，2020 年前 11 个月的全球精铜产量为 2177 万吨，同比增长 2.0％，中国上升 90 万吨， 是主要贡献，精铜消费量为 2297 万吨，供需缺口达到 120 万吨。

　尽管两大协会的预测有所差异，但是均体现了当前供需缺口较大的问题。根据对

　产出缺口预测较小的 ICSG 的预测，2020 年全年供应短缺为 5 万吨，而 2021 年因秘鲁处于疫情状态，智利、秘鲁两大全球最大铜矿生产国发运受到封锁干扰，供需缺口预计维持在 5 万吨。

　图

　4：2021 年供需缺口依旧维持

　全球精铜产量和消费 万吨

　ICSG 2019 WMBS

　ICSG 2020E WMBS 2021E ICSG 产量 2405 2372 2443 2394 2469 消费 2443 2382 2449 2533 2475 差额 -38 -10 -5 -139 -5

　 数据来源：

　ICSG 、W MBS ，国泰君安证券研究 注：据 W BMS

　发布公告称，2020 年全年供应短缺为 139 万吨，与 I CSG

　差别较大，但也侧面反应精铜产能缺口明显。

　（2）

　铝——几内亚埃博拉疫情或成后续影响因素 铝的供需平衡情况由于产能的扩张有所改善，但几内亚埃博拉疫情值得关注。中国云南、内蒙古等仍有新建产能，预期在 280 万吨/年左右，但是由于电力限制、 投产周期等不会在 2021 年完全释放。安泰科估计 2021 年中国原铝产量增 5.4%。需求方面，汽车市场特别是电动车市场的火热带来轻质化需求，成为了重要的铝需求来源。

　 主要关注的重要变量是几内亚埃博拉疫情的再次爆发。中国铝业、俄罗斯铝业、中国宏桥集团等铝生产企业已经在几内亚建厂，几内亚是全球铝土矿最大的出口国。如果疫情爆发导致生产或港口预算运输受限，或将阶段性的带来供应紧张，推高铝价。

　（3）

　镍——受益新能源汽车行业发展，高镍化带来新需求 影响镍需求的重要变量是新能源汽车的发展。镍是三元电池中的重要原料，而为了提高续航里程，有提供镍含量即高镍化的倾向。而供给方面，印尼当前延续禁止镍矿开采政策，是限制供应的重要因素。

　3.3.

　大豆——库存低位，需求预期上调 根据美国农业部 2

　月公布的 World

　Agricultural

　Supply

　and

　Demand

　Estimates (WASDE)报告，预计 2000 到 2021 年度美国大豆展望为出口增加，期末库存下降， 供给相对需求边际更加紧张。大豆出口预计将达到 22.5

　亿蒲式耳，较上月增加 2,000

　万蒲式耳，反映出截至 1

　月份的销售年度出口创纪录，以及由于谷物收割延迟，导致巴西出口季节开局缓慢。在大豆压榨量不变的情况下，大豆期末库存预计减少 2000 万蒲式耳至 1.2 亿蒲式耳。如果实现，较 19/20 年的大豆库存下降 77%，为 2013-2014 年度以来的最低水平。基于此，预计 2000 到 2021 年度美国大豆季节平均价格为 11.15 美元/蒲式耳，较上一年度上涨 30%。豆粕价格预计上调 10 美元至 400 美元/短吨，较上一年度上涨 34%，大豆油的价格上调 1.5 美分至 40.0 美分/磅，较上一年度上涨 35%。

　表

　5：大豆供需平衡状况继续收紧，价格涨幅预估较 2020 年涨 30%

　 数据来源：美国农业部，国泰君安证券研究

　 2020/21 年度（2020 年 9 月-2021 年 8 月）全球大豆消费量约 3.6984 亿吨，期末结转库存 8336

　万吨，处于 2016 年以来最低位；库存消费比约 22.54%，则降至 2013 年以来最低位；2020/21 年度美国大豆期末结转库存 325 万吨，库存消费比 5.14%，降至 2014 年以来最低位。

　 图

　5：2010-2020 年全球大豆库存消费比，2021 年处于低位

　图

　6：2010-2020 年美国大豆库存消费比，2021 年处于低位

　数据来源：Wind，国泰君安期货产业服务研究所 数据来源：Wind，国泰君安期货产业服务研究所感谢国泰君安期货产业服务研究...

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